Die Zentralbanken in der Periode der internationalen Hochinflation (1929)

Auszug aus Lansburghs Aufsatz „Banken (neueste Entwicklung)“ aus dem Handwörterbuch der Staatswissenschaften (4. Auflage, Ergänzungsband, 1929, S. 35-62).

1. Die Periode der internationalen Hochinflation. 

Das erste auf den Weltkrieg folgende Jahrfünft steht in der Geschichte des Geld- und Notenbankwesens ohne Analogie da. Kein einziges der bekannten historischen Beispiele einer Geldverschlechterung durch Aufblähung des Notenumlaufs, nicht einmal die Assignatenwirtschaft der französischen Revolution, hält einen Vergleich mit den Vorgängen während dieser ersten Nachkriegsperiode aus. Graduell wird der Unterschied augenfällig gekennzeichnet durch die Tatsache, daß die französischen Assignaten, obwohl sie in der Wirtschaftsgeschichte als eine Art Parodie des Geldes fortleben, zur Zeit ihrer größten Entwertung (1796) nur auf ein Dreihundertstel ihrer Nominalgeltung zusammengeschrumpft sind, während der Divisor beim russischen Rubel (1924) 50 Milliarden und bei der deutschen Mark (1923) sogar 1 Billion betrug. Territorial gesehen steht der früheren Beschränkung des Vorgangs auf einzelne Länder diesmal der ausgesprochen internationale Charakter der Geldentwertung gegenüber. Abgesehen von Schweden, den Niederlanden und der Schweiz, wo sich nur vorübergehend ein nennenswertes Disagio gegenüber dem Dollar herausbildete, hat der Entwertungsprozeß alle europäischen Länder erfaßt, wenn auch in verschiedener Intensität. In England, Spanien, Dänemark und den beiden skandinavischen Staaten ist er in milder und daher heilbarer Form aufgetreten, sonst allenthalben mit solcher Schärfe, daß eine Wiederherstellung des früheren Geldwerts (Revalorisation) sich verbot, wenn nicht auf die Zerstörung aller Rechts- und Besitzverhältnisse durch die Anpassung der Wirtschaft an den sinkenden Geldwert eine zweite, noch weit verhängnisvollere Zerrüttung durch die Anpassung in umgekehrter Richtung folgen sollte. Hier überall ist die alte, entwertete Geldeinheit zu einer Vielheit zusammengefaßt, von einer neuen Wahrungseinheit abgelöst (denominiert) worden oder noch abzulösen. Aber auch die drei Länder mit relativ stabiler Währung, bei denen das Disagio gegenüber dem Dollar meist nur wenige Prozent betrug und, wenn es vorübergehend emporschnellte, niemals 30% erreichte, haben unter der starken Geldentwertung gelitten, die von der sinkenden Kaufkraft des Goldes ausging. Das Gold, das aus den Inflationsländern ausströmte, war in unbeschränkter Menge nur in den Vereinigten Staaten von Amerika gegen Landesgeld austauschbar. Es konnte daher mehrere Jahre lang nicht über den Wert des Dollars steigen, mußte vielmehr jede Kaufkraftminderung desselben mitmachen. Im Durchschnitt der beiden Jahre 1919 und 1920 hat diese Minderung mehr als 50% betragen, und da man in den Nichtinflationsländern die Parität mit dem Dollar aufrechtzuerhalten suchte, so hat die Währung auch dieser Länder damals trotz annähernder Goldäquivalenz eine entsprechende Einbuße an ihrer Kaufkraft erfahren. Kein Land konnte sich dieser Einbuße entziehen, sofern es seine Währung nicht vom Dollar und damit vom Golde loslöste. Einen dahingehenden Versuch hat Schweden als einziges Land schon frühzeitig (Ende 1917) unternommen, aber bald wieder aufgegeben, da es sich herausstellte, daß die Emanzipation vom Weltgeld und Weltpreis der schwedischer Wirtschaft mehr schadete, als die Konstanz des Geldwerts im Lande selbst ihr nutzte. 

Der internationale Charakter der Geldentwertung ist also zum kleineren Teil eine Folge der Loslösung fast aller Goldwährungsländer vom gelben Metall und der Zusammendrängung der Weltgoldbestände auf einer erheblich verschmälerten Basis. Zum weitaus größeren Teil rührt sie aus dem Bestreben her, den von der — ebenfalls internationalen — sozialen Welle hervorgerufenen erhöhten Staatsbedarf durch die Notenpresse statt durch Steuern zu decken, wozu in den vom Kriege betroffenen Ländern noch die Versuchung trat, die Reparatur der Kriegsschäden und die Kosten des Wiederaufbaues auf die gleiche Weise zu finanzieren. Nicht zu übersehen ist aber auch die Reflexwirkung, die von der Geldzerrüttung einzelner Länder ausgegangen ist und wesentlich dazu beigetragen hat, daß die mißbräuchliche Inanspruchnahme der Notenpresse eine internationale Erscheinung geworden ist. Die Schaffung künstlicher Kaufkraft — korrekter ausgedrückt: die Neuverteilung der im Geldumlauf dargestellten Kaufkraft auf einen vergrößerten Umlauf — birgt eine starke Ansteckungsgefahr in sich. Da sie alle Wert- und Preisrelationen fälscht ruft sie auf dem Umwege über Außenhandel und Zahlungsverkehr Wirtschaftsstörungen auch jenseits der Landesgrenzen hervor Diese Störungen hängen mit der Tatsache zusammen, daß der Geldwert im Inflationslande sich nicht nur absolut verschlechtert sondern auch seine durch die Goldwährung weitgehend gesicherte Einheitlichkeit verliert, indem er sich in einen Binnenwert und einen davon abweichenden Außenwert spaltet. Bald reagiert der eine, bald der andere Wert schneller auf die Geldvermehrung, d. h. die Wertminderung des Geldes ergreift bald die Preise früher als die Wechselkurse, bald umgekehrt. In Deutschland sind mehrere, scharf gegeneinander abgegrenzte Phasen zu beobachten gewesen, in denen der Binnen- und der Außenwert der Mark ihr Verhältnis zueinander vollständig änderten. Während die Mark in den ersten Jahren der Inflation im Auslande wiederholt erheblich kaufkräftiger war als im Inlande (d. h. die Preise schneller stiegen als der Dollarkurs), hatte umgekehrt zur Zeit der Hochinflation im Herbst 1923 die Mark im Auslande nur einen Bruchteil der Kaufkraft, die sie im Inlande besaß. Importprämie wechselte also mit Exportprämie, woraus sich naturgemäß starke Verwerfungen sowohl im Waren- wie im Kapitalverkehr mit dem Auslande ergaben. Auf übermäßige Einfuhr folgte Schleuderausfuhr und umgekehrt, und die internationalen Zahlungen wechselten fortgesetzt die Richtung. Das hatte für die Wirtschaft der zunächst unbeteiligten Länder ebenso empfindliche Störungen und Krisen im Gefolge wie für die eigentlichen Herde der Inflation, beeinträchtigte die Kapital- und Steuerkraft jene anderen Länder und verleitete so auch von der Notenpresse verstärkten Gebrauch zu machen. 

Der internationale Mißbrauch der Notenpresse ist aber nicht zuletzt dadurch gefördert worden, daß man lange Zeit jeden Zusammenhang zwischen Umlaufsvermehrung und Geldentwertung als quantitätstheoretischen Irrtum bezeichnete und die sinkende Kaufkraft des Landesgeldes mit den Schlagworten „Kapitalflucht“ und „passive Zahlungsbilanz“ hinreichend erklärt glaubte. Als dann die Brüchigkeit dieser Erklärung offenbar wurde, glaubte man in den meisten Ländern zunächst nicht an die Möglichkeit, dem rollenden Rade der Inflation in die Speichen fallen zu können. Die krisenhafte Verfassung der Weltwirtschaft, die man ausschließlich auf die Nachwirkungen des Krieges zurückführte, obwohl sie in mindestens gleichem Maße eine Folge der Währungszerrüttung war, schien es weder zu gestatten den Staatshaushalt durch Anziehen der Steuerschraube ins Gleichgewicht zu bringen, noch die Kreditansprüche der Privatwirtschaft abzudrosseln. Man versuchte allerdings, die Papiergeldlawine durch technische Mittel zum Stehen zu bringen. So setzte fast überall, am nachdrücklichsten in Deutschland, eine systematische Propaganda für den bargeldlosen Verkehr ein. Die Wirtschaft sollte einen Teil der von den Notenbanken ausgegebenen Zahlungsmittel an die Banken zurückliefern, also Bargeldbestände durch Bankguthaben ersetzen und alle größeren Zahlungen im Wege der Überweisung statt im Wege der Geldhingabe leisten. Man übersah, daß selbst ein voller Erfolg dieser Propaganda praktisch ohne jede Wirkung bleiben mußte. Denn auch wenn es glückte, eine gewisse Verringerung des Notenumlaufs herbeizuführen, so stand dem ein entsprechend häufigerer Umschlag der Umlaufsmenge gegenüber, einer quantitativen Abnahme also eine dynamische Verstärkung. 

Es ist aber im Endeffekt gleichgültig, ob eine Geldverschlechterung quantitativ, durch Ausgabe zusätzlicher Zahlungsmittel, oder zirkulationstechnisch, durch Vermehrung der auf die einzelne Geldeinheit entfallenden Zahlungsakte, erfolgt. Denn nicht in der Ausgabe körperlicher Geldzeichen, sondern in der Schaffung zusätzlicher Kaufkraft, wie auch immer sie dargestellt und geltend gemacht werde, liegt der Verstoß gegen die Gesetzmäßigkeit der Geldbildung und die Stabilität des Geldwerts. 

In diesen Jahren der internationalen Geldentwertung hat es sich gezeigt, daß in kritischen Zeiten auch die formale Unabhängigkeit der Notenbanken vom Staat keinen Schutz gegen den Mißbrauch der Notenpresse bietet. Die konstitutionell unabhängigen Notenbanken, mit alleiniger Ausnahme der Bank von England, haben sich den Wünschen ihrer Regierungen genau so gefügig gezeigt, wie die Staatsbanken (Rußland, Bulgarien). Keine der kontinentalen Notenbanken hat gegen die ihr zugemutete Übernahme immer neuer Schatzwechselmassen oder gegen ihre uferlose Inanspruchnahme durch die Privatwirtschaft ernsthaft Widerspruch erhoben. Weder die im Cunliffe-Report niedergelegten Ergebnisse der englischen Währungsenquête von 1918, noch der 1919 unternommene, zunächst allerdings vergebliche Versuch der neuen tschechoslowakischen Republik, die Schaffung eines eigener Geldwesens mit einer Währungsbefestigung zu verbinden, noch endlich die energische Einschränkung des Notenumlaufs seitens der amerikanischen Bundesreservebanken i. J. 1920, konnten ein weiteres Umsichgreifen der Inflation in den anderen Ländern hindern. Als im April 1922 die Konferenz in Genua einen Unterausschuß für Währungsfragen bestellte, um der internationalen Geldzerrüttung zu Leibe zu gehen, hatten von den Ländern mit Hochinflation außer der Tschechoslowakei nur die drei vormals russischen Randstaaten Finnland, Lettland und Estland dem Notendruck Einhalt getan und ihren Wechselkurs annähernd stabilisiert. In allen anderen Ländern nahm die Inflation ihren Fortgang.

2. Die Neubefestigung der Währungen (Systematik).

Schon im Herbst 1920 veranlaßte der Wunsch, der allgemeinen Währungszerrüttung ein Ende zu machen, den Völkerbund zur Einberufung der Brüsseler Konferenz. Diese beschäftigte sich aber weniger mit den hoffnungslos zerrütteten Währungen, als mit dem Gelde derjenigen Länder, von denen man annahm, sie würden ihre Währung wieder auf die alte Goldparität heben wollen und können. Diesen Ländern, zu denen man damals noch Frankreich und Belgien rechnete, empfahl man die baldige Rückkehr zur Goldwährung, doch knüpfte man daran die Mahnung, ohne Überstürzung zu verfahren. Da die alte Kaufkraft des Geldes sich nur im Wege einer starken Deflation wiederherstellen lasse, eine schnelle Einschränkung des Geldumlaufs aber verheerende Folgen für Gewerbe und Kredit nach sich ziehe, so empfehle sich ein vorsichtiges, allmähliches Vorgehen. Diese Mahnung mag einiges dazu beigetragen haben, daß selbst diejenigen Länder, denen es damals ein leichtes gewesen wäre, die Goldäquivalenz ihrer Währung wieder herzustellen (Schweiz, Niederlande), keinen Schritt nach dieser Richtung taten. Die Hauptursache der Unterlassung ist aber darin zu erblicken, daß gerade um jene Zeit die Vereinigten Staaten von Amerika eine Währungspolitik zu treiben begannen, die Europa die Rückkehr zum alten Goldstandard sehr erschwerte. Das starke Sinken der Kaufkraft des Dollar (i. J. 1920 lautete die Indexziffer des Bureau of Labor 269) veranlaßte das Bundes-Reserve-Amt — auf Verlangen des Senats — zu einer starken Einschränkung der Kredite und der Notenausgabe, wodurch der Dollar in der Tat seine Kaufkraft binnen eines Jahres fast verdoppelte (Indexziffer im Juni 1921: 148). Das bedeutete, daß mit der Kaufkraft des Dollar auch die mit ihr identische Kaufkraft des Goldes sich hob, und daß der zu überwindende Abstand zwischen dem Gegenwartswert der besten europäischen Währungen und ihrer alten Goldparität sich wesentlich vergrößerte. Wie aus der vorstehenden Tabelle hervorgeht, fällt die stärkste Entwertung der schweizerischen niederländischen, schwedischen und auch englischen Währung gerade in diese Zeit der amerikanischen Deflation. Infolgedessen zogen die betreffenden Länder es vor, die Restitution ihrer Währungen auf einen späteren Zeitpunkt zu verschieben und abzuwarten, ob nicht der zurzeit steigende Gold- bzw. Dollarwert wieder sinken und den Abstand zwischen dem Gegenwartswert und der Goldparität ihrer Währung verringern würde; eine Hoffnung, in der man sich freilich getäuscht hat.

Anderthalb Jahr später (April 1922) beschäftigte sich die Konferenz von Genua mit de Währungsproblem, das aber infolge des inzwischen eingetretenen hoffnungslosen Verfalls mehrerer früher noch als revalorisabel angesehenen Währungen aus einem Problem der Wiederherstellung der alten Paritäten zu einem solchen der Stabilisierung geworden war. Die Empfehlungen dieser Konferenz deckten sich mit den Richtlinien des sog. „Londoner Memorandums“ das den Beratungen zugrunde gelegt worden war, und liefen auf die Leitsätze hinaus: Jedes Land hat seine Währung neu zu befestigen und zu diesem Zwecke vor allem die Verbindung zwischen Notenpresse und Staatshaushalt zu lösen; alle Währungen sind auf dieselbe Grundlage, und zwar auf den Goldstandard, zu bringen; diejenigen Länder, die nicht zur alten Goldparität zurückkehren können, sollen eine neue Parität schaffen, die ungefähr dem Wechselkurse zur Zeit der Reform entspricht. Diese Empfehlungen sind zweifellos richtig gewesen und haben später in allen Ländern zur Grundlage der tatsächlichen Währungsreform gedient. (Nur die neuentstandenen russischen Randstaaten, die ihre Währungen vom Rubel und der Mark zu trennen gezwungen waren, sowie die in ähnlicher Lage befindliche Tschechoslowakei waren bereits vorher an die Ordnung ihres Geldwesens gegangen.) 

Neben jenen Leitsätzen ist aber in Genua noch eine weitere Empfehlung ausgesprochen worden, die in der Folgezeit zu vielfachen Störungen im Geldwesen und am internationalen Kapitalmarkt geführt hat und auch künftighin führen muß. Das ist der Ratschlag, nicht zum Gold-Standard im Vorkriegssinne (mit hoher Goldreserve und freiem Goldumlauf) zurückzukehren, sondern den von der indischen Geldverfassung her bekannten Gold Exchange Standard (mit kombinierter Gold- und Devisenreserve und ohne freien Goldumlauf) einzuführen. Dieser Ratschlag wurzelte in der Erwägung, daß die gleichzeitige Rückkehr zahlreicher Länder zur Goldwährung einen Wettbewerb der Notenbanken um die knappen, großenteils im amerikanischen Währungssystem gebundenen Goldvorräte auslösen, also zu einer Weltgoldknappheit und zu einem scharfen Fall der Weltpreise führen würde. Und man glaubte diesen Kampf um die Weltgoldbestände verhindern zu können, indem man die Notenbanken aufforderte, ihren Notenumlauf zum Teil statt mit Gold mit Goldforderungen (Devisen) zu decken. Man hielt eine solche Ersetzung von Gold durch Goldwechsel und Goldguthaben für durchaus vereinbar sowohl mit dem Wesen der Goldwährung wie mit dem Interesse der einzelnen Notenbanken. Beide Voraussetzungen treffen aber nicht zu. Dem Sinne der Goldwährung kann eine Regulierung der Wechselkurse durch Devisenrimesse statt durch Goldabgabe schon deshalb nicht entsprechen, weil die Goldwährung auf dem Prinzip der internationalen Nivellierung des Geldwerts durch kompensatorische Mengenänderung des Geldumlaufs in den einzelnen Ländern beruht, die nur im Wege der Übertragung effektiven Goldes herbeigeführt werden kann. Das Gold, das aus dem Lande des schlechteren Wechselkurses in das Land des besseren Wechselkurses abströmt und sich unmittelbar oder mittelbar mit dessen Geldumlauf verbindet, führt hier eine Zunahme, dort eine Abnahme der Umlaufsmenge herbei und beseitigt dadurch die in den Wechselkursen ausgedrückte Divergenz in der Kaufkraft der beiden Landeswährungen, die den Anstoß zur Goldbewegung gegeben hat. Dieser Effekt, der aus den Goldwährungsländern praktisch ein Gebiet mit einheitlichem Gelde macht, bleibt aus, sobald Devisen an die Stelle des Goldes treten, ja verkehrt sich unter Umständen in sein Gegenteil. Der Schwächung der Devisen hergebenden Notenbank geht keine entsprechende Stärkung der Notenbank im Empfängerlande parallel, sondern ein vermehrtes Wechselangebot am Geldmarkt des Empfängerlandes, der sich dadurch versteift, während er bei der Einfuhr effektiven Goldes — sei es direkt in den Verkehr, sei es in die Notenbank, deren Deckung sich erhöht — umgekehrt eine Erleichterung erfahren würde. Der Unterschied springt in die Augen, wenn man sich vergegenwärtigt, daß „Gold senden“ gleichbedeutend ist mit zahlen, daß „Devisen senden“ dagegen einen Zahlungsbefehl an das Empfängerland richten, also einkassieren, heißt.

Die Empfehlung der Genua-Konferenz, die Notenbanken sollten einen Teil der Golddeckung durch Devisendeckung ersetzen, bedeutet praktisch: Ersetzung einer im Inland unterhaltenen Reserve durch eine Reserve im Ausland; Ausübung eines Zwanges auf den so in Anspruch genommenen Auslandsmarkt, verstärkt auf die Notenbank zurückzugreifen; mithin Schwächung der betreffenden Notenbank. (Während die Hergabe effektiven Goldes sie gestärkt haben würde.) Indem die Notenbanken so den Schwerpunkt der Wechselkursregulierung in das Ausland verlegen und die Folgen jeder Verschlechterung der eigenen Landeswährung auf die ausländischen Banken fallen lassen, werden sie notwendig untereinander zu Feinden. Eine Kooperation zwischen ihnen, wie die Genua-Konferenz sie angeregt und die Folgezeit sie teilweise verwirklicht hat, kann diese Feindschaft nur mildern, nicht aber beseitigen. Außerdem erleichtert das Prinzip der Devisendeckung das Aufkommen einer Art internationaler Wechselreiterei. Das Unterhalten eines Devisenbestandes ist gleichbedeutend mit der Gewährung entsprechender Kredite an das Ursprungsland der Devisen. Wenn beispielsweise Amerika und England große Devisenforderungen an Frankreich haben, während die Bank von Frankreich ihrerseits große Guthaben in den ersteren Ländern unterhält, so trägt immer ein Kredit den anderen, ganz wie es bei Kaufleuten der Fall ist, die wechselseitig aufeinander trassieren. Zieht Frankreich durch Deviseninkasso seine Kredite zurück, so zahlen die beiden anderen Länder, indem sie ihre eigenen Forderungen an Frankreich kündigen, so daß dieses sich im Grunde selbst bezahlt. Devisenreserven sind also zu einem erheblichen Teil fiktiv. Diese Tatsache hat bald dahin geführt, daß allenthalben das Bestreben wuchs, die unzuverlässigen Devisenreserven in Goldreserven umzuwandeln, und so hat der Gold Exchange Standard, von dem man sich in Genua ein Nachlassen der Goldnachfrage versprach, das Zerren an der Golddecke eher noch verstärkt; zumal in Momenten politischer Spannung, in denen man sich der Tatsache erinnerte, daß ein Rückgriff auf die in den Devisen verkörperte ausländische Reserve bei Ausbruch eines Krieges leicht unmöglich werden kann. 

Die Notenbanken hätten zum Gold Standard im Sinne der Vorkriegszeit zurückkehren und trotzdem die Gefahr eines scharfen Wettbewerbs um das Weltgold und dessen Folgen — starkes Steigen des Goldwertes und entsprechendes Sinken der Weltpreise — vermeiden können, wenn sie sich entschlossen hätten, von der klassischen Deckungstheorie abzugehen und sich statt der hier vorgeschriebenen Mindestdeckung von 33% zunächst mit einer geringeren Golddeckung zu begnügen. Das wäre ohne weiteres möglich gewesen. Während der letzten Jahrzehnte vor dem Kriege haben in allen Ländern, die goldwährungstreu waren, Goldbewegungen verhältnismäßig kleinen Umfangs genügt, um das Währungspari zu sichern, obwohl dem Verkehr damals der unbeschränkte Zugriff auf die Goldvorräte der Banken freistand. Die Genua-Konferenz hätte eine prozentuale Verringerung der Notendeckung um so leichter befürworten können, als sie die Einlösbarkeit der Banknoten wie überhaupt den freien Umlauf von Goldmünzen nicht wiederhergestellt wissen wollte. Sie hat aber von der Empfehlung einer kleineren Deckung abgesehen, obwohl schon Ricardo eine zwölfprozentige Deckung praktisch für ausreichend gehalten hat. Vielmehr hat die Inflationspsychose zur Folge gehabt, daß man eher einer Verstärkung der Mindestreserve auf 40% und darüber hinaus noch einer Reservestellung für die Depositen zuneigte. Eine solche Deckung in Gold wäre aber angesichts der starken internationalen Zunahme des Papierumlaufs selbst dann nicht möglich gewesen, wenn die Vereinigten Staaten den ihren eigenen Deckungsbedarf übersteigenden Teil ihrer Goldbestände zur Verfügung gestellt hätten. Es blieb somit, wenn man das alte Deckungsprinzip nicht preisgeben wollte, in der Tat nur der allgemeine Übergang zum Gold Exchange Standard, einer Währung mit Goldkern und Devisenrand, übrig, soviel Mängel auch daran haften.

Durch die Leitsätze der Genua-Konferenz war der Typus der von den Inflationsländern zu adoptierenden neuen Währung grundsätzlich bestimmt. Da der bewegliche Teil der Notenreserve, dessen Fluktuationen die Goldparität sichern sollten, aus Devisen bestand, diese aber keinen direkten Anspruch auf Gold, sondern nur einen solchen auf goldäquivalentes Auslandsgeld darstellten, so hatte die Befolgung der Genueser Leitsätze zur Folge, daß alle europäischen Länder abgeleitete Dollarwährungen wurden, solange sie nicht die Barzahlung, d. h. die Einlösung ihrer Noten in Gold, wieder aufnahmen. Auch Währungen wie die ungarische und die Danziger, die auf der Wertgleichheit mit dem Pfund Sterling aufgebaut waren, hingen in Wahrheit vom Dollar ab, solange die Kaufkraft des Pfundes nach dem New Yorker Wechselkurs reguliert wurde. Die neue Währung, zu der die vormaligen Inflationsländer übergingen, war somit in Wirklichkeit der „Dollar Exchange Standard“ und eine Goldwährung nur so lange, wie der Dollar seinerseits goldäquivalent blieb. Der Übergang zu dieser Währung wurde allen Ländern dadurch erleichtert, daß erst die Vereinigten Staaten von Amerika, später auch einige europäische Staaten mit neu befestigter Währung, ihnen im Anleihewege die Devisenmengen zur Verfügung stellten, mit denen sie ihren Wechselkurs regulieren und auf der neuen Dollarparität erhalten konnten. Die weitaus wichtigste Frage, die hierbei für die Länder entstand, war die Wahl des neuen Münzfußes und damit der Relation zwischen ihrer alten und ihrer neuen Währung, oder, wie Knapp es nennt, des rekurrenten Anschlusses.

In Genua hatte man den Ländern mit revalorisabler Währung, bei denen die Geldentwertung geringfügig war und leicht wieder ausgemerzt werden konnte, die Rückkehr zur alten Parität (Restitution) empfohlen, allen anderen Ländern aber die Schaffung einer neuen Parität unter Zugrundelegung der zur Zeit der Währungsreform geltenden Wechselkurse (Stabilisierung). Für die erste Länderkategorie war das Verfahren vorgeschrieben und einfach: Man brauchte nur die Ausgabe von Banknoten und etwaigem Staatspapiergeld allmählich einzuschränken und dadurch den Binnen- und Außenwert des Landesgeldes entsprechend zu heben. In dieser günstigen Lage waren außer der Schweiz, den Niederlanden und Schweden, die der Inflation den stärksten Widerstand entgegengesetzt und um die Zeit der Genuakonferenz das kleine Disagio ihrer Währung schon fast völlig ausgemerzt hatten, noch England, Spanien, Dänemark und Norwegen. Da aber die Hebung des Wechselkurses auf das alte Pari im Wege der Restriktion des Notenumlaufs unvermeidlich einen Preisrückgang mit sich bringt, in dem die zunehmende Kaufkraft des Geldes zum Ausdruck kommt („Deflationskrisis“), so hat die Restitution in England, Dänemark und Norwegen sich nur langsam und stockend vollzogen; in Spanien ist sie einstweilen mitten in der Durchführung stecken geblieben. Die übrigen Länder, die ihre alte Währung aufgeben und zu einer neuen übergehen mußten, teilten sich in mehrere Gruppen, für die das Problem ein grundverschiedenes Aussehen hatte. Die Genua-Konferenz hatte ihnen zwar nahegelegt, die neue Gold- bzw. Dollarparität vom Wechselkurs bestimmen zu lassen, also vom Außenwert der Landeswährung. Das hätte aber für alle diejenigen Länder schwere Erschütterungen im Gefolge gehabt, bei denen Binnenkaufkraft und Außenkaufkraft des Geldes also Preisindex und Valutaindex, stark voneinander abwichen. Für diese Länder empfahl es sich, entweder den Übergang zur neuen Währung hinauszuschieben, bis Binnen- und Außenwert des Geldes sich genähert haben würden, oder aber den Außenwert durch Valutaoperationen dem Binnenwert anzupassen, um dann den Einheitswert des Geldes zur Grundlage der neuen Parität zu machen. Die Rücksicht auf diesen Anpassungsprozeß ist der Hauptgrund, aus dem beispielsweise Frankreich erst mit der Stabilisierung seiner Währung gezögert und dann die Legalisierung der neuen durch Abtasten ermittelten Parität anderthalb Jahre hinausgeschoben hat. Ein weiteres Moment, das die Wahl der neuen Parität erschwerte, war die Rücksicht auf die alten Schuldverhältnisse. Es schien einzelnen Regierungen unbillig, die Rechte der Staats- und Privatgläubiger um die volle Differenz zwischen dem alten Goldwert des Landesgeldes und seinem gesunkenen Zeitwerte zu verkürzen, und so strebte man zunächst eine Aufbesserung des Zeitwerts an, um die Stabilisierung auf einer höheren Basis vornehmen zu können. (Die Möglichkeit, die Schuldverhältnisse zunächst unberücksichtigt zu lassen, um später, nach vollzogenem Währungswechsel, durch eine „Aufwertung“ den ursprünglichen Realwert der Forderungen ganz oder teilweise wieder herzustellen —wie es in Deutschland geschehen ist — hat man in den meisten Ländern zunächst außer Betracht gelassen.) Diese grundsätzlichen Erwägungen haben nicht überall praktischen Einfluß auf die Festsetzung der neuen Parität gewonnen. In Deutschland z. B. hat man den Wechselkurs, d. h. den Außenwert der Mark, für die neue Parität bestimmend sein lassen ohne Rücksicht darauf, daß die Mark im Innern zu jener Zeit erheblich kaufkräftiger war, die Anpassung an das neue Goldpari also eine starke Preissteigerung bedeutete. Hier wie in einigen anderen Ländern der Hochinflation (Österreich, Ungarn, Polen wollte man keine Zeit mit der Ermittlung des zweckmäßigsten Stabilisierungskurses verlieren. Dagegen haben die Tschechoslowakei, Jugoslavien und Finnland zunächst den Wechselkurs planmäßig aufgebessert, ehe sie zur Festsetzung der neuen Parität schritten. Hier, wie später auch in Frankreich, hat man der faktischen oder gesetzlichen Stabilisierung eine partielle Revalorisation vorangehen lassen, indem man den Geldumlauf von seinem höchsten Stande etwas zurückschraubte.

In einer ganzen Reihe von Ländern (Frankreich, Rumänien, Portugal, Griechenland) steht die endgültige Durchführung der Währungsbefestigung zurzeit (Mai 1928) noch aus. Hier ist die neue Goldparität, obwohl praktisch so gut wie feststehend, gesetzlich nicht festgelegt; die Länder können also wenn sie wollen, den Paritätsschlüssel jederzeit ändern. In anderen Ländern (Tschechoslowakei, Bulgarien) ist die neue Goldparität offiziell proklamiert, und da sie von den Nationalbanken mit geringen Schwankungen seit Jahren aufrechterhalten wird, so darf eine Änderung des Paritätsschlüssels hier als ausgeschlossen gelten. Die gesetzliche Fixierung des neuen Münzfußes ist aber auch hier noch nicht vorgenommen worden. Die endgültige Liquidation der Inflationsära ist also in vielen Ländern formell noch nicht beendet, und die Möglichkeit, daß die Relation zwischen alter und neuer Währung nicht dem derzeitigen Wechselkurs entsprechend gewählt werden wird, besteht hier und da noch fort. Trotzdem sind heute in fast allen Ländern Europas die Währungen zum mindesten provisorisch stabilisiert. Eine Ausnahme bildet nur Spanien, wo sich Widerstände der Wirtschaft gegen die Rückkehr zur Goldparität geltend machen. Freilich ist die provisorische Stabilisierung nicht überall sofort geglückt. Der polnische Zloty z. B. hat bald nach seiner Einführung die Hälfte seines Wertes eingebüßt und mußte 1927 auf ermäßigter Basis neu stabilisiert werden; der russische Tscherwonetz hat reichlich ein Drittel seiner Binnenkaufkraft verloren und wird an den schwarzen Börsen entsprechend bewertet. Das sind aber nur die letzten Zuckungen, die den Heilungsprozeß des internationalen Währungswesens begleiten, ohne ihn aufzuhalten.

Im übrigen hat es den Anschein, als ob die Form des Gold Exchange Standard, in der die Goldwährung allenthalben Eingang gefunden hat, nur ein Übergang ist, der sehr bald von der Goldwährung im alten Sinne abgelöst werden wird. Weite Kreise beginnen einzusehen, daß das Prinzip der Devisendeckung unzweckmäßig ist. Es zwingt die Notenbanken, einen Teil der nationalen Währungsreserve fremden Ländern anzuvertrauen, macht die Banken untereinander zu Feinden und erfüllt die Aufgaben nicht, welche die Goldwährung dem Deckungsfonds zuweist, weil die Devise als zinstragende Anlage andere Wege geht als das zinslose Gold. Schon die Sachverständigen des Dawesplans haben daher, zwei Jahre nach der Genua-Konferenz, die Devisendeckung, welche die Deutsche Reichsbank unterhalten darf, auf ein Viertel der Gesamtdeckung beschränkt. Bei mehreren Notenbanken, insbesondere der Bank von Frankreich, herrscht sichtlich die Neigung, Devisen in Gold zu konvertieren. Die Schweizerische Nationalbank und die Niederländische Bank sind auf dem Wege zur orthodoxen Goldwährung noch einen Schritt weiter gegangen, indem sie versucht haben, Goldmünzen in Umlauf zu bringen und damit wieder den freien Goldumlauf als Puffer zwischen den Wechselkurs und den Goldvorrat der Bank zu schieben. Wenn auch für die allgemeine Wiederaufnahme der freien Münzprägung und der Barzahlung die Zeit noch nicht gekommen ist, weil die frische Erinnerung an die Inflation zu einer Thesaurierung des Goldes führen würde und weil überdies der Weltgoldbestand nicht ausreicht, um einen wesentlichen Teil des Papierumlaufs durch Goldmünzen zu ersetzen, so geht die Entwicklung doch unverkennbar in der Richtung einer Rückkehr zu den Prinzipien der Vorkriegszeit. 

Deutschland.

1. Die Reichsbank während der Hochinflation. 

Drei Perioden lassen sich unterscheiden, wenn man die Politik der Reichsbank während der Jahre der eigentlichen Hochinflation verfolgt. Die erste Periode reicht bis Mitte 1922. Sie wird gekennzeichnet durch die Tatsache, daß während ihres ganzen Verlaufs die Bank fast ausschließlich im Dienst der Finanzierung des Reichsbedarfs steht, und schließt ab mit dem sog. „Autonomie G.“ vom 26.5.1922, das zwar an der Struktur der Bank nichts ändert, ihre Leitung aber, die bis dahin dem Reichskanzler zustand, uneingeschränkt dem Reichsbankdirektorium überträgt. Die Änderung entsprach einer Forderung der Reparationskommission, die mit dieser Loslösung der Bank von der staatspolitischen Gewalt zu erreichen glaubte, daß die Bank fortan den fiskalischen Ansprüchen Widerstand entgegensetzen und damit der Inflation ein Ende machen würde. Diese Annahme war zwar falsch: Gerade in dem auf das Autonomiegesetz folgenden Halbjahr hat die Verschuldung des Reichs bei der Bank — durch Einströmen von Reichs- und Darlehnskassenscheinen sowie Schatzanweisungen — sich mehr als verhundertfacht. Aber eine neue Phase der Reichsbankpolitik wurde durch das Gesetz trotzdem eingeleitet, indem nunmehr außer den Reichsansprüchen in allerstärkstem Maße auch Ansprüche der Privatwirtschaft an die Bank herantraten. Bis dahin hatte die Bank der Wirtschaft nur verhältnismäßig geringfügige Kredite eingeräumt, weil, wie es im Jahresbericht für 1922 heißt, „Industrie und Handel im allgemeinen in der Lage waren, sich die fehlenden Betriebsmittel am offenen Kapitalmarkt durch Ausgabe von Aktien zu verschaffen.“ Jetzt aber kam die Bank nicht nur allen Kreditansprüchen widerspruchslos nach, sondern sie begünstigte diese Ansprüche noch, indem sie die Wirtschaft im Interesse einer beschleunigten „Umstellung“ aufforderte, vom Instrument des Handelswechsels verstärkten Gebrauch zu machen. Der Effekt war, daß die Summe der von der Reichsbank diskontierten Privatwechsel von 3,3 Milliarden M. Ende Mai auf nicht weniger als 422,2 Milliarden M. Ende Dezember anstieg. Der Notenumlauf der Bank hat sich während derselben Zeit von 152 Milliarden auf 1280 Milliarden erhöht. Die Entwertung der Mark hat sich während der ersten, mit dem Autonomiegesetz abschließenden Periode keineswegs geradlinig fortgesetzt. Vielmehr hat zweimal eine Unterbrechung der Abwärtsbewegung stattgefunden. Das erste Mal, in der Zeit vom März bis Juni 1920, trat sogar eine ganz erhebliche Steigerung des Außenwerts der Mark ein, obwohl die Notenpresse ihren Gang nicht verlangsamte. Der Dollarkurs konnte sich von 100 M. (Anfang März) auf ca. 33 M. (Ende Mai) verbessern. Der Umschwung wurde ausgelöst durch die deutsche Steuerreform vom März, die im Auslande günstig beurteilt wurde und die Spekulation gegen die Mark zeitweilig in eine Spekulation für die Mark umschlagen ließ. Der Außenwert der Mark paßte sich während dieser Zeit wieder dem Binnenwert an, von dem er sich in Vorwegnahme des erwarteten weiteren Währungsverfalles überstürzt entfernt hatte. Zum zweiten Male erfuhr der Abstieg der Mark eine Unterbrechung im April und Mai 1922, also um die Zeit der Genuakonferenz und des Autonomiegesetzes. Es kam diesmal zwar zu keiner nennenswerten Verbesserung der Wechselkurse, aber es gelang der Reichsbank doch, den inzwischen auf ca. 330 M. gestiegenen Dollarkurs neun Wochen lang auf einer mittleren Basis von 300 zu befestigen Vielleicht wäre damals bereits eine endgültige Stabilisierung der Mark gelungen, wenn die Reichsbank die wirkliche Ursache der Geldentwertung eingesehen und einer weiteren Inanspruchnahme der Notenpresse Widerstand entgegengesetzt hätte. Die Bankleitung verkannte aber damals Ursache und Wirkung noch in solchem Grade, daß sie ihre eigene Politik als eine notwendige Folge des fortschreitenden Verarmungsprozesses ansah, statt umgekehrt in diesem Prozeß die Folge ihrer inflationistischen Politik zu erkennen. Noch über das Ende der ersten Periode hinaus (bis zum 27.7.1922) beließ sie ihren Diskontsatz auf 5%, womit sie geradezu eine Prämie auf ihre Inanspruchnahme setzte. 

Die zweite Periode, die mit dem Erlaß des die Autonomiegesetzes einsetzt und durch Überhandnahme der Wirtschaftskredite gekennzeichnet wird, reicht vom Juni 1922 bis Mai 1923, d. h. bis zu der Zeit, um die der französische Einbruch in das Ruhrgebiet seine verderblichen Wirkungen auszuüben beginnt. In dieser Periode nehmen zwar Reichskredite Privatkredite und Notenumlauf der Bank andauernd außerordentlich stark zu. (Der Notenumlauf steigt monatlich im Durchschnitt um 50%.) Aber daß der Vorwurf des Auslandes, die Bank treibe bewußte Katastrophenpolitik, zum mindesten für diese Zeit nicht zutrifft, geht klar aus der Tatsache hervor, daß die Bank im Februar 1923 wiederum, zum drittenmal, versucht, den Niedergang der Mark aufzuhalten. Durch fortgesetzte Intervention auf dem Devisenmarkt gelingt es ihr in der Tat, den auf 49 000 M. gestiegenen Dollarkurs bis auf etwa 20 000 M. herunterzudrücken und ihn etwa 10 Wochen lang auf diesem Stande zu halten. Der Versuch war allerdings von vornherein zum Scheitern verurteilt, da die Notenpresse in unvermindertem Tempo fortarbeitete und die Preise daher fortgesetzt stiegen. Hatte sich (nach der „Wirtschaftskurve“ der „Frankf. Ztg.“) der Index der Inlandswaren noch Anfang Februar auf 3838 gehalten, während der Dollarkurs gleichzeitig etwa das 9000fache der Parität erreicht hatte, so kehrte sich das Verhältnis bereits einen Monat später völlig um: Einem Dollarvielfachen von 5400 stand jetzt ein Inlandswarenpreis von 6084 gegenüber. Es war also, falls die Notenpresse nicht sofort stillgelegt wurde, unvermeidlich, daß die sinkende Inlandskaufkraft der Mark auch die künstlich gehaltene Außengeltung wieder in die Tiefe zog. Aber obwohl die öffentlichen und privaten Ansprüche an die Bank sich fortgesetzt steigerten und den Notenumlauf nach wie vor um durchschnittlich 50% im Monat ansteigen ließen, kämpfte die Bank hartnäckig um den Wechselkurs. Und als dieser sich in der zweiten Aprilhälfe mit den üblichen Mitteln der Interventionstaktik nicht mehr halten ließ, griff die Bank zu dem letzten, verzweifelten Rettungsmittel: Sie brachte der Stützung des Wechselkurses mehr als die Hälfte ihres Goldbestandes zum Opfer den sie seit dem Herbst 1919 intakt zu erhalten verstanden hatte. Sie gab im Zeitraum von fünf Monaten etwa 538 Mill. M. Gold her, davon 113 Mill. zur indirekten und 425 Mill. zur direkten Stützung der Markvaluta. 

Die damalige Goldpolitik der Reichsbank liefert der metallistischen Geldtheorie wie der Lehre vom Gelde überhaupt außerordentlich wertvolles Material. Sie führt den Fetischglauben ad absurdum, daß das Gold als solches etwas für die Wertgeltung einer Währung bedeute. Als die Reichsbank im März 1923 über einen Goldbestand in Höhe von mehr als einer Milliarde GM. verfügte, war ihr gesamter Notenumlauf seinem wechselkursmäßigen Realwerte nach zu 100% goldgedeckt. Aber weder diese Volldeckung noch die spätere Hingabe des halben Bestandes zwecks Intervention am Devisenmarkt hat eine weitere sturzartige Entwertung der Mark verhindern können. Das Gold erfüllt seine Aufgabe, das Landesgeld auf gleichem Werte mit dem Golde selbst und mit den goldäquivalenten Auslandswährungen zu erhalten, weder durch die Tatsache seines absoluten Vorhandenseins, noch durch seine Verwendbarkeit zu Zahlungszwecken. Beides ist, wie die Vorgänge vom Sommer 1923 deutlich zeigen, wertlos, solange die Hauptforderung des Goldwährungsprinzips nicht erfüllt ist: Die Sicherung der Goldäquivalenz des Landesgeldes entweder dadurch, daß Gold und Landesgeld im freien Austauschverhältnis zueinander stehen (organische Sicherung), in welchem Falle die Einlieferung der Abforderung des Goldes zuverlässig angibt, ob der Geldumlauf erweitert oder eingeengt werden muß, damit dem Gelde seine Goldäquivalenz erhalten bleibt; oder — weniger zuverlässig — dadurch, daß beim Fehlen eines Austauschverhältnisses zwischen Gold und Landesgeld der Umlauf des letzteren nach dem Stande der Golddevisen reguliert wird, deren Steigen und Fallen die Richtung anzeigt, in der das Gold sich bewegen würde, wenn jenes Austauschverhältnis bestände (mechanische Sicherung). Da es nicht so sehr auf das Vorhandensein des Goldes selbst als darauf ankommt, daß die Goldäquivalenz des Geldes gesichert ist, und da diese sich ohne größere Goldbestände, ja im Notfall überhaupt ohne Goldbestände, durch einfache Quantenänderung im Geldumlauf, sichern läßt, so sagt an sich weder die absolute noch die relative, auf den Notenumlauf bezogene, Höhe des Goldvorrats einer Notenbank etwas darüber aus, ob die von der Notenbank überwachte Währung eine zuverlässige Goldwährung oder überhaupt eine Goldwährung ist. Niemals ist hierfür ein so drastischer Beweis erbracht worden wie im Sommer 1923, als die Deutsche Reichsbank glaubte, durch Massenabgaben von Gold die Währung stützen zu können. (Die noch stärkere Goldabgabe im Frühjahr 1919 hat nicht Stützungszwecken, sondern der Bezahlung von Lebensmittellieferungen der Entente gedient.) 

Mit dem Juni 1923 beginnt die dritte letzte und verhängnisvollste Inflationsperiode. In dieser Phase nimmt die Politik der Reichsbank in der Tat einen Charakter an, der es verständlich erscheinen läßt, wenn das Ausland vielfach an eine bewußte Sabotage der deutschen Währung glaubte. In Wirklichkeit lag aber auch jetzt nur vollkommene Hilflosigkeit vor. Es wiederholte sich im allergrößten Maßstabe, was sich schon im Kriegsjahre 1917 in kleinerem Außmaße abgespielt hatte: Wie damals die Stärkung der deutschen Wehrfähigkeit um jeden Preis („Hindenburg-Programm“) die Rücksicht auf die Währung in den Hintergrund drängte so ließ jetzt der Ruhrkampf das Schicksal der Mark als minderbeachtlich gegenüber den politischen Forderungen der Stunde erscheinen. Diesen Standpunkt der Regierung hätte die Reichsbank allerdings nicht teilen dürfen. Das Autonomiegesetz vom Mai 1922 hatte sie gerade deshalb unabhängig gemacht, damit Anforderungen politisch-fiskalischen Ursprungs ihre Währungspolitik nicht wieder störten. Wenn die Reichsbank trotzdem jedem Wunsche der Regierung nachkam und zuerst dem Reiche, später auch der Industrie, phantastische Beträge zur Verfügung stellte, so ist dabei zweifellos die Erwägung maßgebend gewesen, daß die Mark ohnehin verloren sei, und daß es keine Rolle mehr spiele, ob der Entwertungsquotient 1 Million, 1 Milliarde oder noch mehr betrage. Nachdem Ende Mai die Stützung der Valuta trotz größter Anstrengung und trotz Opferung des halben Goldvorrats zusammengebrochen war, wußte man sich keinen Rat mehr und ließ die Dinge treiben. Die Hauptsorge der Bank war jetzt, wie sie technisch den Druck der Notenmassen ermöglichen sollte, die man ihr abforderte. Hunderte von Privatdruckereien waren, obwohl sie Tag und Nacht arbeiteten, seit langem nicht mehr imstande, den Bedarf zu befriedigen. Schon im Sommer 1922 hatte ein Gesetz die Ausgabe von „Notgeld“ gestattet, und Staaten, Provinzen, Kommunen und Großindustrielle machten von der Erlaubnis weitgehenden Gebrauch. Im Hochsommer 1923 ging man dazu über, „wertbeständiges“ Notgeld auszugeben, das außer auf Feingold auch auf Roggen, Kohle, Kali usw. lautete. Auch das Reich selbst gab wertbeständige Zahlungsmittel (Reichsgoldanleihe) aus, ebenso die Reichsbahn. Der Höchstumlauf an derartigem Notgeld ist auf 1 Milliarde Goldmark geschätzt worden. Mit seiner Hilfe wurde es auch solchen Wirtschaftskreisen denen keine fremden Geldsorten und Devisen zur Verfügung standen, möglich, sich von der Mark abzuwenden, deren Kaufkraft von Tag zu Tag und schließlich von Stunde zu Stunde mehr sank. Nur noch der Kleinzahlungsverkehr bediente sich der Banknoten, wobei aber auch er in steigendem Maße in Gold rechnete und in Papier, zum Wechselkurse umgerechnet, zahlte. Da jeder Empfänger von Banknoten bestrebt war diese sofort in Ware umzusetzen, so erfuhr die Umlaufsgeschwindigkeit des Geldes eine ungeheure Steigerung. Zu der quantitativen Vermehrung der Kaufkraft trat auf diese Weise eine zweite, zirkulatorische, Vermehrung hinzu, mit dem Effekt, daß die Entwertung der Mark noch weit über den durch ihre mengenmäßige Zunahme gerechtfertigten Grad hinausging. Am 12.11.1923, dem Tag, an dem die Stabilisierung um jeden Preis beschlossen und ein Reichswährungskommissar (Dr. Schacht) mit der Durchführung beauftragt wurde, hatte der Umlauf an Banknoten etwa das Zehnmilliardenfache der Gesamtgeldzirkulation vor dem Kriege erreicht. Der Wert der Mark aber war, am Dollarkurs gemessen, fünfzehnmal stärker gefallen, als es dieser Zunahme entsprochen hätte; der Entwertungskoeffizient betrug 150 Milliarden. In Goldmark umgerechnet betrug mithin zu jener Zeit der Umlauf an gesetzlichen Zahlungsmitteln nur etwa 400 Mill. M., d. h. den fünfzehnten Teil dessen, was nach offizieller, allerdings sehr hoch gegriffener Schätzung insgesamt vor dem Kriege im Umlauf gewesen war. Zum Teil ersetzte der Verkehr das Minus durch das bereits erwähnte Notgeld sowie durch Devisen; im übrigen half er sich, indem er die Banknoten mit früher unbekannter Schnelligkeit von Hand zu Hand gab. Zirkulationsbeschleunigung und Geldentwertung verstärkten sich auf diese Weise gegenseitig. 

Von dem Abwehrmittel der Diskonterhöhung hat die Reichsbank während der drei Perioden der Hochinflation niemals einen wirksamen Gebrauch gemacht. Sie ließ zwar auf die erste Diskontsteigerung (am 28.7.1922), die den Satz auf 6% erhöhte, bald weitere Erhöhungen folgen, die den Zinsfuß allmählich auf 10% brachten. Aber angesichts der Prämie, welche die fortschreitende Geldentwertung auf jeden längeren Kredit setzte, konnte ein Zins in dieser Höhe nicht abschreckend wirken. Am 18.1.1923 ging die Bank allerdings dazu über, zwischen wertbeständigen und nicht wertbeständigen Krediten zu unterscheiden und die letzteren mit Zuschlägen zu belegen. Aber diese Zuschläge blieben wirkungslos, weil sie weit hinter dem Entwertungsgewinn zurückblieben mit dem die Wechseleinreicher rechneten. Der Diskontsatz für nichtwertbeständige Kredite wurde zuerst auf 12%, also 2% über dem Satz für Goldkredite, festgesetzt und später sukzessive auf 18 und 30% erhöht. Am 15.9.1923 erreichte er seinen höchsten Stand: 90%. Wie wirkungslos aber auch dieser scheinbar hohe Zins faktisch war, geht aus der Tatsache hervor, daß jeder Kreditnehmer, der am 15.11. Wechsel bei der Bank zum Diskont einreichte, sie drei Monate später mit einem Vierzigtausendstel des erhaltenen Goldwerts einlösen konnte.

2. Die Neubefestigung der Mark und die Rentenbank. 

Im Herbst 1923 stand die Reichsregierung vor der zwingenden Notwendigkeit, dem fortschreitenden Währungsverfall Einhalt zu tun. Der Enteignungsprozeß, in den die Geldentwertung ausmündete, rief soziales Elend, Zunahme der Kriminalität und Gärung in allen Schichten der Bevölkerung hervor und drohte nicht nur den wirtschaftlichen, sondern auch den politischen Bestand des Reichs zu gefährden. Auch drangen fremde Währungen — im Rheinland der Franc, in den Hansestädten Pfund und Dollar — immer stärker in den Verkehr ein, und da die Landwirte ihr Getreide nur gegen wertfestes Geld oder Sachwerte hergaben, drohte eine „Hungersnot bei gefüllten Scheuern“. Karl Helfferich hatte im August der Regierung einen Plan vorgelegt, der die Markwährung durch ein neues Geld ersetzen sollte, „Roggennote“ genannt, und auszugeben von einer Roggenwährungsbank, die von den Berufsständen errichtet werden sollte. Die Grundzüge des Plans waren recht kompliziert: Die Roggennoten sollten durch verzinsliche Rentenbriefe gedeckt sein, die ihrerseits durch landwirtschaftliche Hypotheken und industrielle Obligationen gesichert waren. Einen (kleineren) Teil der Roggennoten sollte das Reich erhalten, um damit seine Schulden bei der Reichsbank zu tilgen, einen (größeren) Teil die Wirtschaft im gewohnten Wege des Diskontkredits. Der Plan war in landwirtschaftlichen Kreisen zustimmend begrüßt worden, da man hier längst begonnen hatte, nach Roggeneinheiten zu rechnen und Gelder in Roggenobligationen und Roggenrentenbriefen anzulegen. Die Mehrzahl der Volkswirte und Wirtschaftsverbände bekämpfte dagegen die Roggennote, weil die Fundierung durch Bodenhypotheken ihr eine fatale Ähnlichkeit mit der Assignate der französischen Revolution gab und weil ein Roggengeld notwendig alle Schwankungen des Roggenpreises mitmachen mußte. Sie forderten die Rückkehr zur goldgedeckten Banknote der Vorkriegszeit unter Beobachtung der auf der Genua-Konferenz aufgestellten Richtlinien, wobei die einen die Reichsbank, andere eine neu zu errichtende Goldnotenbank zur Trägerin des Notenregals machen wollten.

Die Reichsbank selbst nahm zu dem Streit um die neue Währung nicht Stellung. Angesichts des von ihr mitverschuldeten Währungsverfalls fühlte sie sich an der bevorstehenden Geldreform nur als Objekt beteiligt. Auch war sie, seitdem ihr Präsident Havenstein im August „beurlaubt“ worden war, ohne eigentliche Leitung. Auf dieses passive Verhalten der Bank ist es wohl zurückzuführen, daß man in Deutschland, im Gegensatz zu dem Vorgehen in den anderen Inflationsländern, die Geldreform nicht mit einer Stabilisierung der gesetzlichen Währung begann, sondern mit der Schaffung eines neuen Geldes zu dem das alte Geld erst nachträglich in ein festes Austauschverhältnis treten sollte. Die Hauptschuld an diesem Abweichen von dem normalen Wege trug aber die Überzeugung daß es unmöglich sei, einer weiteren Vermehrung des Geldumlaufs sofort Einhalt zu tun. Man glaubte, den Haushalt des Reichs nicht ohne erhebliche neue Notenbankkredite ins Gleichgewicht bringen zu können, und hielt es auch nicht für angängig, der Wirtschaft solche Kredite zu verweigern. So sah man sich der widerspruchsvollen Aufgabe gegenüber, dem Verkehr ein wertfestes Zahlungsmittel zu geben gleichzeitig aber die Inflation fortzusetzen, also eine Währungsreform durchzuführen, ohne die Notenpresse stillzulegen. Diese Möglichkeit schien nicht gegeben, wenn man die alte Mark stabilisierte. Denn Stabilisierung, so nahm man an, war nicht zu trennen von gleichzeitiger Unterlassung jeder ferneren Notenausgabe. Ein neues, von vornherein wertfestes Geld dagegen konnte in derjenigen Menge ausgegeben werden die dem Verkehrsbedarf an Zahlungsmitteln entsprach, und da der Bedarf vor dem Kriege 5 bis 6 Milliarden GM. ausgemacht hatte, so schien es ungefährlich, Geldzeichen etwa in Höhe der Hälfte dieses Betrages in Umlauf zu setzen und mit neuen Krediten an Reich und Wirtschaft zu belegen. Die tatsächliche Entwicklung hat die grundsätzliche Richtigkeit dieser Auffassung bestätigt. Der Verkehr, der sich unmittelbar vor der Währungsreform gezwungen sah, mit einem Notenumlauf auszukommen, der trotz seiner astronomischen Ziffer nur 200 bis 300 Mill. GM. ausmachte — denn das wertfeste Notgeld im Betrage von rund 1 Milliarde GM. diente mehr der Thesaurierung als dem Zahlungsverkehr —, erwies sich in der Tat als aufnahmefähig für die ihm angebotenen Geldmengen, die es ihm jetzt möglich machten, Kaufkraft einige Tage zu konservieren, statt sie sofort in Ware umzusetzen. Aber an der Tatsache, daß jede Verlangsamung der Geldzirkulation eine entsprechende Vermehrung der Zahlungsmittel gestattet, würde sich auch dann nichts geändert haben, wenn man die Schaffung einer neuen Geldeinheit unterlassen und die Papiermark nach gesetzlicher Devalvation auf neuer Goldparität stabilisiert haben würde. Die Entwertung der Papiermark war ihrer mengenmäßigen Zunahme weit vorausgeeilt. Es stand also nichts im Wege, ihre Stabilisierung zum gegebenen Wechselkurse mit einer nochmaligen starken Umlaufsvermehrung zu verbinden und dadurch die Notenmenge auf diejenige Höhe zu bringen, die dem Wechselkurse entsprach. Die zusätzlichen Mengen der so stabilisierten Mark wären von dem ausgehungerten Zahlungsverkehr mit derselben Bereitwilligkeit aufgenommen worden, wie das ihm angebotene neue Geld. Die für weitere Reichs- und Wirtschaftskredite zunächst noch benötigten Mittel hätten sich also auch im Wege der einfachen Stabilisierung beschaffen lassen. 

Die Reichsregierung löste die Frage der neuen Notenbank, deren Errichtung sie für unbedingt erforderlich hielt, im Wege des Kompromisses. Sie errichtete durch V. v. 15.10.1923 die Deutsche Rentenbank, die rein organisatorisch mit der Helfferichschen Roggenwährungsbank identisch war. Das Kapital (3200 Mill. Rentenmark), das, da die Bank sich ihre Mittel durch Notenausgabe beschaffen sollte, eigentlich überflüssig war und nur den Zweck hatte, die Garantie der Berufsstände buchmäßig zum Ausdruck zu bringen, wurde durch Grundschulden der Landwirtschaft und Obligationen der übrigen Wirtschaftszweige belegt. Auf Grund dieser Belastung der Gewerbe stellte die Bank verzinsliche Rentenbriefe aus, die ihrerseits als Unterlage für die neuen Noten („Rentenbankscheine“) dienten. Dagegen wurde der Kritik an dem Helfferichschen Plan dadurch Rechnung getragen, daß sowohl die Belastung wie die Rentenbriefe und Noten nicht auf Roggen sondern auf Goldmark (1/2790 kg Feingold) lauteten, und daß die selbständige Kreditgewährung der Bank eingeschränkt wurde; nur die Reichsregierung sollte Kredit direkt bei der Bank aufnehmen dürfen, die Wirtschaft dagegen bei der Reichsbank, die ihrerseits die entsprechenden Mengen Rentenbankscheine bei der Rentenbank anfordern sollte. Auch unterblieb die Erklärung der Rentenbankscheine zum gesetzlichen Zahlungsmittel und die Festsetzung eines Umrechnungskurses gegenüber der Papiermark. Die Kredite wurden mit 1200 Mill. Rentenmark für das Reich (bis zu 300 Mill. unverzinslich zur Ablösung der Reichsbankvorschüsse, 900 Mill. verzinslich zur Ausgleichung der Haushaltsrechnung) und mit weiteren 1200 Mill. für die Wirtschaft maximiert. 800 Mill. blieben in Reserve und sind, ebenso wie ein Bruchteil (40 Mill.) der Wirtschaftskredite, nicht in Anspruch genommen worden. 

Sonach bestanden nunmehr zwei Noteninstitute nebeneinander. Um ihre Funktionen gegeneinander abzugrenzen, war eine Abänderung der alten Reichsbankverfassung nötig, die durch eine V v. 26.10.1923 vorgenommen wurde. Die Reichsbank erhielt neben den zur Verteilung der Rentenbankkredite erforderlichen Vollmachten (Entnahme von Rentenbankdarlehen, Einbeziehung von Rentenbankscheinen in die Notendeckung) auch solche Vollmachten, die deutlich er kennen lassen, welche Unklarheit über das fernere Schicksal der deutschen Währung damals herrschte: Die Reichsbank durfte Goldnoten ausgeben, hatte für diese Noten eine besondere Deckung zu unterhalten, und war befugt, eigene Schuldverschreibungen in Umlauf zu setzen. Von diesen Vollmachten ist niemals Gebrauch gemacht worden, weil die in Umlauf befindlichen und neu ausgegebenen Papiermarknoten (fortan „Reichsmarknoten“ genannt) allen Anforderungen auch an die Wertbeständigkeit, vollauf genügten. Ihre Austauschbarkeit mit den Rentenbankscheinen sicherte ihnen den Wert dieser Scheine, und solange der Umlauf beider Notenarten das statthafte Höchstmaß — das durch Abtasten festzustellen war — nicht überschritt, entsprach dieser Wert der gesetzlichen Goldparität. 

Am 15.11. begann die Rentenbank ihre Tätigkeit, ohne daß man in dem seit ihrer Errichtung verflossenen Monat irgend etwas für die Stabilisierung der Mark getan hätte. Die Reichsbank setzte während dieser Zeit ihre Notenausgabe in immer phantastischerem Ausmaß fort, und der Dollarkurs stieg von 3,76 Milliarden M. am 15.10. auf 2,52 Billionen am 15.11. Da mit diesem Tage die Rentenbankscheine erstmalig zur Ausgabe gelangter — durch Auszahlung eines Teilkredits an das Reich, das die Scheine an den Verkehr weitergab — so hätte die Papiermark sich jetzt eigentlich automatisch stabilisieren müssen, und zwar auf der Relation: 600 Milliarden Papiermark gleich 1 Rentenmark. Denn das war das dem Dollarkurse entsprechende Verhältnis, zu dem die Reichsbank die ihr zufließenden Rentenmarkscheine in ihre eigenen Noten tauschte. Da aber der Dollarkurs im freien Verkehr sprunghaft weiterstieg, fürchtete die Bank, die Umtauschrelation zu niedrig, d. h. für die Papiermark zu günstig, angesetzt zu haben, und änderte sowohl die amtliche Dollarnotiz wie auch die Umtauschrelation, die letztere am 20.11., in 1 Billion Papiermark = 1 Rentenmark. Erst jetzt, fünf Tage nach Einführung der Rentenmark war die Papiermark endgültig stabilisiert, und zwar ohne gesetzgeberischen Akt, lediglich durch die Bereitschaft der Reichsbank, sie auf Verlangen zu einem festen Satze in ein neues Zahlungsmittel von vorausgesetzter Wertbeständigkeit umzutauschen. 

In welcher Weise Reichsbank und Rentenbank bis zum 30.9.1924, dem letzten Ultimoausweistage vor Inkrafttreten des neuen BankG. v. 30.8.1924, nebeneinander gewirkt haben, geht aus den Ausweisen der beiden Institute hervor. Nach diesen Ausweisen haben die beiden Noteninstitute in den ersten 10½ Monaten nach der Währungsreform mehr als 3 Milliarden Goldmark papierne Zahlungsmittel zusätzlich ausgegeben (unter Berücksichtigung der Rentenbankscheine, die jeweils im Bestande der Reichsbank verblieben sind). Da ein Teilbetrag von annähernd 1 Milliarde zum Ersatz einzuziehenden Notgeldes gedient hat, andererseits aber etwas über 400 Mill. M. Scheidemünze ausgegeben worden sind, macht die faktische Umlaufsmittelsteigerung bis zum 30.9.1924 rund 2½ Milliarden GM. aus. Daß diese starke Zunahme des Geldumlaufs keinen inflatorischen Charakter trug und den Wert der Rentenmark nicht unter die Goldparität drängte, beweist, wie schnell und in welchem Maße die Wirtschaft sich daran gewöhnte, das Geld wieder als Wertaufbewahrungsmittel anzusehen, d. h. es langsamer zirkulieren zu lassen. Trotzdem blieb die Menge wertbeständigen Geldes, die der Verkehr aufnahm, weit hinter dem Kreditbedarf zurück, der mit ihr gespeist werden sollte. Die Geldentwertung hatte die Ansammlung leihbereiten Privatkapitals so vollständig unterbunden, daß bei Einführung der Rentenmark Privatgeld zu Kreditzwecken nicht vorhanden war. Der Zins von 3000 bis 6000% (10—20% täglich), der am Geldmarkt noch im Dezember 1923 für Tagesgeld gezahlt werden mußte, war allerdings weniger ein Zeichen der Geldknappheit, als eine Entwertungsprämie, da das Vertrauen zur Wertbeständigkeit der Rentenmark sich erst allmählich einstellte. Aber das Geld, für das diese Zinsen gezahlt wurden, rührte restlos aus Krediten der Reichsbank her. Sollte also die Wirtschaft im Moment ihres Wiedereintritts in gesunde Währungsverhältnisse nicht ohne jedes Betriebskapital dastehen, so mußte die Reichsbank aus eigenen und Rentenbankmitteln „Ankurbelungskredite“ gewähren, bis sich wieder Kapital organisch bildete oder vom Auslande geliehen wurde. In der Gewährung solcher Kredite glaubte die Reichsbank anfangs sehr weit gehen zu dürfen, denn sie nahm an, daß die Wirtschaft schnell wieder in den Geldumlauf der Vorkriegszeit (5—6 Milliarden M.) hineinwachsen würde Aber diese Annahme trog. Angesichts des internationalen Mißtrauens, das noch monatelang die Rentenmark herrschte, hatte das schnelle Tempo der Umlaufssteigerung ein dauerndes Disagio der deutschen Währung zur Folge. In der Berliner Devisenzwangsnotierung — zu der nur wenige Prozent des Devisenbedarfs wirklich gedeckt werden konnten — kam dieses Disagio allerdings nicht zum Ausdruck, wohl aber in den Notierungen des Auslandes. In London war Anfang Februar 1924 die Mark 15% unter Parität zu haben. Infolgedessen sah die Reichsbank sich gezwungen, einer weiteren sprunghaften Steigerung der Kredite und des Notenumlaufs einen Riegel vorzuschieben und insbesondere die Ansprüche der Banken abzuwehren. Das indirekte Abwehrmittel der Diskonterhöhung hielt sie in jenem Moment für ungeeignet, da man am Berliner Geldmarkt noch immer 30—60% p. a. Zinsen zahlte. Deshalb schritt die Reichsbank am 7.4.1924 zu einer direkten Kontingentierung der Kredite, indem sie ihre Anstalten anwies, keiner Firma einen höheren Kredit zu gewähren, als von ihr an jenem Stichtage in Anspruch genommen worden war. Die Rentenbank hatte die Abwehr bereits früher vorgenommen, indem sie alle Ansprüche des Reichs auf Zusatzkredite über die bereits erhaltenen 1200 Mill Rentenmark hinaus rundweg zurückwies.

Die Restriktion v. 7.4.1924 hat zu scharfen Angriffen auf die Reichsbank und ihren neuer Präsidenten Dr. Schacht geführt. Aber die Restriktion war nur die notwendige Folge des vorangegangenen Übermaßes in der Kreditgewährung, und dieses Übermaß, nicht aber die spätere Einschränkung, fordert die Kritik heraus In der Freigebigkeit der Reichsbank während jener ersten Periode nach der Markbefestigung wurzelte nicht nur der Hauptkeim einer Reihe später offenkundig gewordener Finanzskandale, sondern lag vor allem die Quelle der großen Verluste, die deutsche Finanzmänner und Industrielle im März 1924 an der leichtfertigen Spekulation in französischen Francs erlitten haben. Der Reichsbankpräsident selbst hat denn auch nachträglich zugegeben, daß die zulässigen Grenzen der Kreditgewährung damals weit überschritten worden sind.

3. Das BankG. v. 30.8.1924 und die neue Bankpolitik.

Das Nebeneinander zweier Notenbanken — Reichsbank und Rentenbank — und zweier grundverschiedener Geldarten — Papiermark und Rentenbankscheine — war als Provisorium gedacht das später durch eine völlige Neuordnung der deutschen Währung abgelöst werden sollte. Deshalb hatte der neue Reichsbankpräsident Dr. Schacht schon zu der Zeit, da er noch Währungskommissar war, auf die Errichtung einer besonderen „Goldnotenbank“ hingearbeitet und auch erreicht, daß eine solche im März 1924 in Gestalt der Golddiskontbank mit Hilfe englischen Kapitals errichtet wurde. Die Bank war ursprünglich als vorbereitendes Institut für eine neue Zentralbank gedacht, dann aber, als die Fortexistenz der Reichsbank feststand, als Devisenbank mit dem Recht der Ausgabe von Pfund Sterling-Noten gegründet worden, so daß neben den vier Privatnotenbanken der Länder) drei Zentralbanken des Reichs mit dem Privileg der Notenausgabe ausgestattet waren. Inzwischen hatte aber die Reparationskommission einen Sachverständigenausschuß, das „Dawes-Committee“ berufen, das unter anderem auch Vorschläge für die Neugestaltung der deutschen Währung machen sollte. Die Vorschläge dieses Ausschusses fanden, nachdem die Londoner Konferenz v. 16.8. ihnen zugestimmt hatte, ihren legislativen Niederschlag in dem neuen BankG., das am 30.8.1924 erlassen wurde und am 11.10.1924 in Kraft trat. Danach wurde der reorganisierten Reichsbank das alleinige Recht der Notenausgabe — abgesehen von dem kleinen Notenkontingent der fortbestehenden vier Landesnotenbanken — verliehen. Die Rentenbank sollte liquidieren, ihre Darlehen sollten zurückgezahlt werden (vom Reich in zehn, von der Wirtschaft in drei Jahresraten) und die ausgegebenen Rentenbankscheine sollten nach Maßgabe der Rückzahlungen eingelöst bzw. durch Reichsbanknoten ersetzt werden. Das Notenprivileg der Golddiskontbank kam gleichfalls in Fortfall. Die Bank selbst ist inzwischen in eine — formal selbständige — Abteilung der Reichsbank mit wechselnden Aufgaben umgewandelt worden. 

Das neue BankG. v. 30.8.1924 hat die Reichsbank sowohl organisatorisch wie währungstechnisch auf eine neue Grundlage gestellt. Es hat dem Auslande eine gewisse Mitwirkung an der Verwaltung der Bank und an der Kontrolle der Notendeckung eingeräumt und einen (später etwas gelockerten) Riegel vor die Inanspruchnahme der Bank durch das Reich geschoben. Als Gegenleistung für die Bewilligung eines fünfzigjahrigen Währungsmonopols hat die Bank einen Teil der Reichsschulden (Dollarschatzanweisungen) zu bezahlen und den noch unabgelösten Rest seiner eigenen Forderungen an das Reich zu stunden. Die neuen, auf Reichsmark lautenden Noten der Bank sind zu 40% durch Gold und Golddevisen gedeckt zu halten, doch dürfen die letzteren nur ein Viertel der Deckung ausmachen; die restlichen 60% sind bankmäßig zu belegen, und zwar durch Wechsel, die in der Regel drei Unterschriften tragen sollen. Durch diese Bestimmung, die auf das Erfordernis eines Bankindossaments hinausläuft, wird die Reichsbank weitgehend zur „Bank der Banken“. Eine Einlösung der Noten in Gold oder Golddevisen ist zwar grundsätzlich vorgesehen, bleibt aber bis auf weiteres suspendiert. Die Bank hat ein Sonderkonto des Reparationsagenten zu führen, auf dem bis zu bestimmter Höhe diejenigen Eingänge verbleiben, die weder für Sachlieferungen abfließen, noch an die Reparationsgläubiger transferiert werden. Die Teilung des Jahresgewinns zwischen den Anteilseignern und dem Reich wird — zugunsten der ersteren — geändert. Die frühere Notensteuer kommt in Fortfall, den unwahrscheinlichen Fall ausgenommen, daß die Bardeckung der Noten vorübergehend unter 40% sinkt. Eine wesentliche Verschlechterung hat die Durchsichtigkeit der Wochenausweise des Instituts erfahren: Öffentliche und private Depositen Girogelder) werden nicht mehr getrennt ausgewiesen; die Rentenmarkbestände werden nicht mehr bilanzmäßig angegeben, sondern nur in einer Anmerkung genannt; von den Devisenbeständen, die fortan eine große Rolle spielen, läßt sich nur der zur Notendeckung herangezogene Teil aus den Ausweisen ersehen; die jeweiligen Guthaben des Reparationsagenten werden in dem Sammelposten „Sonstige Passiva“ versteckt. 

Von allen diesen Bestimmungen sind wesentlich für die neuere Politik der Reichsbank eigentlich nur die grundsätzliche Zulassung von Devisen als Notendeckung und das Fortfallen der sog. indirekten Notenkontingentierung. Das Prinzip der Devisendeckung war bedingt durch die Empfehlungen der Genuakonferenz, die ein Zerren an der zu kurzen Golddecke verhindern wollte, indem sie den Banken anheimstellte, effektive Goldsubstanz (Gold Standard) durch Forderungen zu ersetzen, die auf goldäquivalente Währungen lauteten (Gold Exchange Standard). Das Bankgesetz hat allerdings die Devisendeckung, dem Sinn der Genueser Empfehlung zuwider, auf 25% der Gesamtdeckung beschränkt. Es hat aber andererseits, indem es den Devisen grundsätzlich einen Deckungscharakter verlieh, einen Anreiz für die Bank geschaffen, ein großes Devisenportefeuille anzusammeln, aus dem eine Verminderung der eigentlichen Deckungsdevisen jederzeit ausgeglichen werden konnte. Das hatte zur Folge, daß der freie Devisenmarkt völlig unter die Kontrolle der Bank kam, die das größte und zeitweilig das einzige Devisenreservoir im Lande wurde und durch ihre Käufe und Verkäufe den Wechselkurs bestimmte, was wiederum charakteristische Folgen für die Kapitalbewegung hatte. Der Fortfall der Notenkontingentierung bedeutete für die Bank die Möglichkeit, ihren Notenumlauf bis zu 250% der Gold- und Devisendeckung auszudehnen. Erst an dieser Grenze setzte eine Hemmung, ähnlich der alten Überkontingentsbesteuerung, durch die Vorschrift ein daß jedes Sinken der Golddeckung unter 40% eine — stufenweise ansteigende — Strafsteuer nach sich zog und der Zustimmung des (internationalen) Generalrats bedurfte. Die so ermöglichte starke Ausdehnung des Umlaufs an Banknoten gewann für die praktische Bankpolitik um so größere Bedeutung, als dem Inkrafttreten des neuen Bankgesetzes der Abschluß einer deutschen Auslandsanleihe im Effektivbetrage von 800 Mill. M. (Dawes-Anleihe) parallel ging, wodurch die Bank mit einem Schlage in den Besitz eines gleich hohen Betrages an Goldforderungen kam. Schon hieraus ergab sich die Möglichkeit einer weiteren Umlaufssteigerung um 2 Milliarden RM.; wobei zu beachten ist, daß bis auf weiteres neben den Reichsbanknoten noch bis zu 2 Milliarden Rentenmarkscheine in Zirkulation belassen werden durften. Das Fehlen einer ausreichenden Garantie gegen übermäßige oder vorschnelle Ausdehnung des Notenumlaufs hat in der Folge die Bankpolitik nachteilig beeinflußt und mehrmals ein Kreditübermaß verschuldet, das dann durch plötzliche Restriktionen ähnlich der v. 7.4.1924 korrigiert werden mußte. 

Die großen Vollmachten, mit denen das Bankgesetz die Reichsbankleitung sowohl in bezug auf den Notenumlauf wie auf die Art der Deckung ausstattete, hatten notwendig zur Folge, daß die Verantwortung für die Aufrechterhaltung der Währung in einem früher nicht gekannten Maße auf die Person des Reichsbankpräsidenten fiel. Da die Sicherungen konstitutiver Art unzureichend waren, die frühere automatische Regulierung des Notenumlaufs durch die Austauschbarkeit von Noten gegen Gold bzw. Deckungsdevisen (Einlösungspflicht) bis auf weiteres fehlte und überdies eine Tradition bezüglich der neuen Währungsform des Gold Exchange Standard sich noch nicht herausgebildet hatte, so entschied letzten Endes die praktische Tagespolitik der Reichsbank über die innere und äußere Kaufkraft der neuen Reichsmark. Diese Politik war aber, da sie neuen Verhältnissen gegenüberstand, eine tastende und unsichere. Es war unvermeidich, daß Fehler unterliefen, die unliebsame Folgen hatten und zu scharfen Gegensätzen zwischen Reichsbank und Privatwirtschaft führten. Hierbei nahm die Reichsbank, als die valutarisch allein verantwortliche Instanz das Recht einer weitgehenden Kontrolle über die finanziellen Maßnahmen der Wirtschaft in Anspruch, von der sie ihre Politik des Währungsschutzes wiederholt durchkreuzt glaubte. Sie suchte das Preisniveau herabzudrücken, den Kapitalzins zu regulieren, das statthafte Maß der Börsen- und Handelskredite zu bestimmen, den Zufluß ausländischer Gelder zu regulieren, die Verwendung der öffentlichen Mittel zu überwachen und diese Mittel selbst in ihrer Hand zu konzentrieren. Sogar auf die Deckung des landwirtschaftlichen Kreditbedarfs nahm sie durch die eng mit ihr verbundene Golddiskontbank weitgehend Einfluß. Aus dem persönlichen Verantwortungsbewußtsein entsprang auf diese Weise eine Art persönlicher Nebenregierung mit planwirtschaftlichem Einschlag. Die Kontinuität der Währungspolitik wurde hierdurch aber nur unvollkommen erreicht, weil die Störungen keineswegs immer von der Wirtschaft kamen, sondern vielfach in der Bankpolitik selbst begründet lagen. 

Insbesondere gilt das von der Devisenpolitik der Bank. Das Bestreben der Reichsbank in ihrer neuen Verfassung ging dahin, so schnell wie möglich einen hohen Deckungsfonds anzusammeln. Dabei leistete ihr der starke Zufluß ausländischen Kapitals (bis Ende 1925: 3,5 Milliarden, bis Ende 1927 rund 9 Milliarden RM.) gute Dienste. Ihr Goldbestand, der bei Inkrafttreten des neuen Bankgesetzes rund 600 Mill. betragen hatte, machte zwei Jahre später, im November 1926 rund 1750 Mill. RM. aus, und obwohl die Goldzunahme fast ausschließlich aus der Realisierung von Devisenbeständen herrührte, waren im November 1926 auch an Devisen — deckungsfähigen und freien — rund 1100 Mill. RM. vorhanden. Der fortgesetzte Ankauf von Devisen durch die Reichsbank hatte zur Folge, daß die Devisenkurse einen dauernden Auftrieb erfuhren und stets wesentlich über dem Stande notierten, der dem starken privaten Angebot entsprochen hätte. Das hatte wiederum zur Folge, daß die Kapitaleinfuhr aus dem Auslande noch zu einer Zeit valutarisch lohnend war, wo ein der Marktlage entsprechender, durch keine Intervention korrigierter Kurs sie unlohnend gemacht haben würde. Die Reichsbank hat also unfreiwillig selbst zur Verstärkung der Kapitaleinfuhr beigetragen deren Übermaß sie der Wirtschaft zum Vorwurf machte.

In der Absicht, die Kapitaleinfuhr zu drosseln, hat die Reichsbank dann mit allen Mitteln auf den deutschen Zins gedrückt. Eins dieser Mittel war die Ermäßigung des offiziellen Bankdiskonts auf und zeitweilig sogar unter die Sätze des freien Marktes. Sobald dies der Fall war, wurde die Bank als der billigste Diskonteur stark in Anspruch genommen, so daß sie ihren Notenumlauf, der schon der Ankauf der Devisen stark erhöht hatte, weiter steigern mußte. (Ende 1927 hat der deutsche Gesamtgeldumlauf einschließlich Scheidemünze über 6300 Mill RM. also trotz der Zunahme des bargeldlosen Verkehrs mehr als vor dem Kriege betragen.) Der Zweck, die Kapitaleinfuhr zu verringern, wurde durch die Zinssenkung allerdings erreicht. Während alle anderen Gewaltmittel — eine halbjährige Sperre der Anleihebegebung im Ausland durch Aufhebung der Befreiung von der Kapitalrentensteuer, Beschränkung des kommunalen Auslandskredits u. a. m. — nur die Wirkung hatten, daß das Auslandskapital statt als Anleihe in der Form des kurzfristigen Bankkredits hereinkam, machte der künstlich herabgedrückte Zins tatsächlich die Aufnahme ausländischer Kredite unlohnend. Im ersten Halbjahr 1927 führte er sogar zu starken Rückzahlungen nach dem Ausland, und da die regulierende Tätigkeit der Reichsbank einen leistungsfähigen freien Devisenmarkt und dessen engen Anschluß an die internationale Arbitrage nicht hatte aufkommen lassen, so fiel die Beschaffung der für die Rückzahlungen erforderlichen Devisen auf die Reichsbank selbst zurück. Binnen weniger Monate mußte die Bank 1 Milliarde RM. Devisen wieder hergeben. Um einem starken Zinsauftrieb entgegenzuwirken, gab die Bank diese Devisenmengen nicht gegen Barzahlung, sondern unter Einräumung entsprechender Diskontkredite her, so daß ihr Bestand an Inlandswechseln in dem Maße stieg, wie das Devisenportefeuille abnahm, im zweiten Halbjahr 1927 sogar noch erheblich darüber hinaus. Die sichtbare Wirkung der Notenzunahme, die sich erst aus der Devisenansammlung und später aus der verstärkten Diskonttätigkeit ergab, war eine andauernde Preissteigerung die zeitweilig in scharfem Gegensatz zur sinkenden Tendenz der Weltpreise stand und zugleich eine Übersteigerung des deutschen konjunkturellen Aufschwungs über sein natürliches Ausmaß hinaus. Beides löste einen weiteren Kapitalbedarf aus, ließ die Zinssätze allen Gegenbestrebungen zum Trotz wieder scharf ansteigen und führte so zu einer neuen Welle der Kapitaleinfuhr aus dem Auslande. Die fortgesetzten Korrekturen, welche die Reichsbank an den natürlichen Bewegungen des Zinses, der Kreditversorgung und der Devisenkurse vornahm, um den Zufluß von Auslandskapital einzudämmen, hatten also meist den entgegengesetzten Effekt, und wenn sie vorübergehend erfolgreich waren, Störungen für die Reichsbank selbst im Gefolge. 

Es hat sich in Deutschland gezeigt, daß das Prinzip des Gold Exchange Standard, das die Währung durch eine zentrale Devisenpolitik verteidigen will, bei weitem nicht so zweckmäßig ist wie der Gold Standard der Vorkriegszeit. Während die Goldbewegung ausschließlich von dem in den Wechselkursen zum Ausdruck kommenden Stande der Währung beeinflußt wird, den sie gleichzeitig signalisiert und korrigiert, unterliegt die Devisenbewegung auch Einflüssen nichtvalutarischer Art, insbesondere dem Einfluß des Kapitalzinses. Sie ist daher weder ein zuverlässiges Symptom noch ein unbedingt wirksames Korrektiv Immerhin kann eine Notenbank auch mit ihr Währungspolitik treiben, wenn sie die Regeln befolgt, die für jede Art von Goldwährung, also auch für die Golddevisenwährung, zwingende Geltung haben; wenn sie also den Notenumlauf einschränkt, sobald die Wechselkurse stark steigen und zum Abfluß von Devisen führen ihn dagegen ausdehnt, wenn der umgekehrte Fall eintritt. Treibt die Notenbank diese Politik, so braucht sie aus Währungsgründen keinerlei Ingerenz auf das Verhalten der Wirtschaft zu nehmen. Sie hat alsdann die Währung fest in der Hand. Die Reichsbank hat unter dem neuen Bankgesetz diese Politik nicht getrieben. Sie hat die Wechselkurse bald starr erhalten, bald nach Belieben korrigiert und dadurch das zuverlässigste Signal für die Ausdehnung und Einschränkung des Notenumlaufs außer Funktion gesetzt. Sie hat auch den Zu- und Abfluß von Devisen, der bei sorgsamer Beobachtung immerhin ein Ersatzsignal hätte abgeben können, für ihre Politik nicht als maßgebend angesehen, sondern den Notenumlauf selbst dann steigen lassen, wenn die Devisenbewegung das Gegenteil forderte. Dadurch mußte die Reichsbank notwendig in einen scharfen Gegensatz zur Wirtschaft geraten. Denn da ihre Politik sich den wirtschaftlichen Gegebenheiten nicht anpaßte, wie es das Goldwährungsprinzip verlangt, so glaubte die Bank die Währung nur dann intakt erhalten zu können, wenn sie die Wirtschaft zwang sich ihrerseits der Bankpolitik anzupassen. Das war aber immer ein sehr schmerzhafter Prozeß und oft auch gar nicht möglich. In der Frage der Kapitaleinfuhr z. B. konnte die Wirtschaft sich den Wünschen der Reichsbank nicht fügen, einmal, weil das Auslandskapital für die im Aufbau begriffene deutsche Wirtschaft einfach nicht entbehrt werden konnte, und zum anderen, weil die Devisensammlungspolitik der Reichsbank selbst auf eine starke Förderung der Kapitaleinfuhr hinauslief. 

Da die Politik der Reichsbank nach der Währungsbefestigung und während der Periode des wirtschaftlichen Wiederaufbaus nicht nach den Richtlinien des Goldwährungsprinzips orientiert war, so mußte sie notwendig eine sprunghafte sein, denn sie stand den ökonomischen Veränderungen stets unvorbereitet gegenüber. Infolgedessen wechselte freigebige Kreditgewährung immer wieder mit Restriktionen ab, die zwar nicht die Schärfe derjenigen vom 7.4.1924 annahmen, dennoch aber zu Verlegenheiten und sogar zu Krisen (Stinneskrise im Sommer und Herbst 1925) führten, deren eigentlicher Ursprung in der früheren Freigebigkeit lag Diese ganze Periode ist für das Institut eine Kette fortgesetzter Kämpfe gewesen. Die Reichsbank lag im Kampf mit den Privatbanken, denen sie übermäßige Inanspruchnahme kurzen Auslandskredits und ungenügende Reservehaltung vorwarf; im Kampf mit den öffentlichen Banken und der staatlichen Wirtschaftsbetrieben, deren Gelder sie bei sich konzentriert sehen wollte; im Kampf mit der Börse, deren Reportkredite sie als unproduktiv verwendetes Kapital ansah und einmal (am 12.5.1927) gewaltsam drosselte; im Kampf mit den Kommunen, deren umfangreiche Auslandsanleihen sie als Störung ihrer Währungspolitik empfand. Auch vor dem Kriege ist es vorgekommen daß die Reichsbank in einen Gegensatz zu Teilen der Wirtschaft geriet, sei es zu den Privatbanken, die sie an den Terminen über mäßig in Anspruch nahmen, sei es zu einer öffentlichen Bank (Seehandlung), von derer Ausleihungen sie ihre Diskontpolitik durchkreuzt glaubte. Schon damals aber waren solche Gegensätze immer ein Zeichen, daß die Bank zeitweilig von der strengen Beobachtung der Goldwährungsprinzipien abgewichen war. Der Ursprung der daraus entstehenden Störungen (Goldverluste u. dgl.) den sie bei der Wirtschaft suchte, lag immer in ihrer eigenen Politik. Dasselbe gilt in verstärktem Maße von den erheblich schärferen Gegensätzen, die sich heute zwischen der Reichsbank und der Wirtschaft herausgebildet haben: Sie wurzeln in der Währungspolitik der Reichsbank selbst, die nicht nur von den Grundregeln des Goldwährungsprinzips abgewichen ist, sondern auch von gewissen Regeln, die schlechthin für jede Notenbank gelten. Hierzu gehört unter anderem der Grundsatz, daß der Kredit der Notenbank als der letzte Reservekredit im Lande der teuerste von allen Krediten gleicher Art sein muß, andererseits aber auch nicht so teuer sein darf, daß der Zins prohibitiv wirkt. Aus den Diskontsätzen geht hervor, daß der Diskontkredit der Reichsbank wiederholt billiger war als der Marktkredit, die Bank sich also übermäßigen Ansprüchen aussetzte, wenn sie den Kredit nicht autokratisch kontingentierte oder restringierte, und daß zu anderen Zeiten wieder der Banksatz so hoch über dem Privatsatz notierte, daß er nur auf dem Papier stand und die Bank jede Fühlung mit dem Markt verlor. 

Ungeachtet aller Verstöße gegen gewisse Forderungen des Goldwährungsprinzips hat die Reichsbank aber niemals den Grundgedanken der Goldwährung verletzt. Ihre Politik ist vom Tage ihrer Neukonstitution bis heute immer von dem Leitsatz getragen worden, daß die Aufrechterhaltung der Goldparität allem anderen vorangeht, und daß der Wechselkurs über das zulässige Höchstmaß der Notenausgabe entscheidet. Sie hat zwar den Wechselkurs oft zu regulieren versucht, dabei aber doch sorgfältig auf die Widerstände geachtet, die er ihr entgegensetzte. Sie hat zeitweilig auch den Notenumlauf zu schnell und zu stark steigen lassen und sich dann hinterher zu Restriktionen gezwungen gesehen, wie sie überhaupt dazu neigt, den Verkehr bis zur äußersten Grenze der Aufnahmefähigkeit mit Zahlungsmitteln zu sättigen. Aber sie hat immer wieder unzweideutig erklärt, daß sie den Umlauf niemals höher ansteigen lassen, als sich mit der Aufrechterhaltung des Währungspari vereinbaren lasse, und daß sie rücksichtslos zur Einschränkung schreiten werde, wenn die Parität bedroht sei. Für die Wirtschaft bedeutet das allerdings die Möglichkeit neuer Restriktionen und Kreditklemmen. Aber Wertbeständigkeit der deutschen Währung erscheint durch diese Entschlossenheit der Bankleitung wohl besser gewährleistet als durch das Bankgesetz, wenigstens solange die Noteneinlösungspflicht suspendiert ist. Das Bankgesetz schiebt der Ausdehnung des Notenumlaufs keinen anderen Riegel vor als den elastischen des vierzigprozentigen Deckungszwanges und würde heute (Mitte Juni 1928) gestatten, den die valutarisch statthafte Höchstgrenze bereits streifenden Umlauf noch um weitere 1½—2 Milliarden RM. zu vergrößern. Gegen die gefährliche Ausnutzung dieser Möglichkeit bietet die gegenwärtige Leitung der Reichsbank eine wertvolle Garantie. Da aber die Sicherheit einer Landeswährung nicht auf der Bankleitung, sondern auf der Bankverfassung beruhen soll, ist zu wünschen, daß die gegenwärtig suspendierte Verpflichtung der Reichsbank zur Einlösung ihrer Noten (in Barrengold) sobald als möglich in Kraft gesetzt wird. Dadurch würden die Fehlergrenzen bei der Abschätzung des Notenumlaufs wesentlich einschrumpfen, die Gefahr plötzlicher Restriktionen sich verringern, etwaige Mißgriffe bei der Devisenpolitik unschädlich werden und die Konstanz der Reichsmark auch unabhängig von der jeweiligen Bankleitung gewährleistet sein. 

Die finanzielle Hilfe, welche die Reichsbank der deutschen Wirtschaft in der Zeit ihres Wiederaufbaus nach der Inflation geleistet hat, ist nicht unbedeutend. Die von der Bank zur Verfügung gestellten Wirtschaftskredite (Diskont und Lombard) sind von ca. 600 Mill. RM. im Dezember 1923 auf rund 2 Milliarden im März 1928 gestiegen, nachdem sie vorübergehend (Ende 1927) mehr als 3 Milliarden RM. betragen hatten. Dazu kommen noch rund 185 Mill. M. Kredite der vier Privatnotenbanken, die das neue Bankgesetz mit einem Höchstnotenumlauf von zusammen 194 Mill. RM. hat fortbestehen lassen, sowie annähernd 300 Mill. RM. hauptsächlich landwirtschaftliche Kredite der als Abteilung der Reichsbank geleiteten Golddiskontbank. Andererseits ist zu berücksichtigen, daß die von der Bank und den Privatnotenbanken vermittelten Agrarkredite der Rentenbank im Höchstbetrage von 870 Mill. RM. inzwischen in Fortfall gekommen sind. Ein Vergleich dieser Wirtschaftskredite mit den Summen, die dem Kapitalmarkt aus der wiedererstandenen deutschen Sparkraft und aus Auslandskrediten (aus diesen allein mehr als 9 Milliarden RM.) zugeflossen sind, verbietet sich wegen der Wesensverschiedenheit der Gelder. Denn es kann sich bei den Krediten einer Notenbank immer nur um die Deckung des Spitzenbedarfs handeln, der noch vorhanden ist, nachdem das Reservebecken des Geldmarkts bereits die Hauptlücken ausgefüllt hat. Absolut genommen sind daher die Beträge, die der Wirtschaft von der Reichsbank zusätzlich überlassen werden, außerordentlich hoch zu nennen. Sie sind etwa doppelt so groß wie vor dem Kriege und rühren heute zu etwa drei Vierteln aus der Geldschöpfung her, während sie ehemals in der Hauptsache aus den Barreserven der Wirtschaft selbst stammten. Es ist aber zu berücksichtigen daß der deutsche Geldmarkt heute noch nicht entfernt die Stärke der Vorkriegszeit wiedererlangt hat, und daß daher höhere und jäher wechselnde Ansprüche an die Bank herantreten als damals. Diese Ansprüche würden sich sofort erheblich verkleinern, wenn wieder ein normal funktionierender, in engem Austausch mit dem Auslande stehender Geldmarkt, insbesondere ein leistungsfähiger privater Diskontmarkt, vorhanden wäre. Aber das ständige Hineinregieren der Reichsbank, die Zentralisation der öffentlichen Gelder bei ihr und die allgemeine Ungewißheit über das Ausmaß des notfalls möglichen Rückgriffs auf die Bank verzögern die Bildung eines großen freien Markts. Unter diesen Umständen würden die Ansprüche an die Reichsbank, insbesondere an den Terminen, noch erheblich höher sein, wenn die Privatbanken nicht für den fehlenden großen Geldmarkt einen Ersatz im Auslande gefunden hätten. Der kurzfristige Auslandskredit, dessen Eindringen die Reichsbank als währungsschutzerschwerend beklagt, ist zwar teilweise eine Ergänzung der hinter dem Bedarf zurückbleibenden langfristigen Auslandsanleihen, daneben aber in erheblichem Umfange auch ein Surrogat für die Spitzenkredite, die am schlecht funktionierenden deutschen Geldmarkt nur unzureichend erhältlich sind.